高熙资产陈继浩：历经风雨，终于看到价值投资的彩虹

本期作者为赵康杰

5月5日，一年一度的全球投资者盛会——伯克希尔哈撒韦公司年度股东大会在美国内布拉斯加州奥马哈召开；作为价值投资的践行者和倡导者，高禧资产合伙人、执行董事陈继浩随《红周刊》巴菲特股东大会专题报道组一同前往。陈继浩是A股市场最早的投资人之一。 20多年的投资生涯，见证了A股市场的风风雨雨。

在前往奥马哈之前，陈继浩在北京建国门的办公室接受了《红周刊》记者的采访。交流中，陈继浩不仅回忆了年初进入资本市场的情况，还回顾了自己在3.27国债事件中的惨痛经历；挫折之后，他的投资理念有了决定性的转变。

陈继浩告诉《红周刊》记者，四川长虹、三一重工的成功实践，彻底改变了他原来追涨追跌的投资理念，逐渐转变为价值投资的弟子。但即便如此，在他看来，价值投资“知之不易，做之难”。在当前的A股市场，价值投资注定只是“非主流”。

高卖低吸，头破血流

《红周刊》：您是A股市场最早的投资者之一。为什么当时选择进入股市？最初的投资理念是什么？

陈继浩：所有投资者进入股市都是为了改善自己的生活，我最初也有同样的想法。那时，我住在北京一个40多平米的小房子里，一个月的工资只有70块钱。 1980年代后期，我身边有很多人靠卖电子表、录像机、小彩电致富，但那时我的收入有限，无法通过工作致富来改变我的生活。那时。因此，在90年代国内证券市场开放初期，我也曾出海，尝试在机会更大的股市努力。

在我的印象中，我当时买的第一只股票是北旅汽车。我以每股4元的价格买了它，很快就涨到了12元。严格来说，当时的A股市场还没有价值投资的概念。在当时的资本市场上，庄家猖獗，谁有钱说了算，而对于投资人来说，只要跟对了庄家，就可以赚钱。因此，当时的A股市场是一个“新闻市场”。在如此混乱的市场环境中，我就像坐过山车一样。虽然我是通过追涨追跌赚到了股市的第一桶金，但我也经历了几次大起大落。

《红色周刊》：巴菲特在阅读格雷厄姆的《聪明的投资者》后确立了他的价值投资理念。那么，什么样的机会改变了你之前追涨追跌的操作方式呢？

陈继浩：1993年，国债期货对公众开放，当时国债投机非常盛行。彼时，随着3.27国债贴息的消息越来越明朗，全国债券期货市场全面爆发。当时我赌上我的全部身家做多，杠杆比例是1:100。其实在这之前，我在国债期货市场上已经赚了100万，但现在想想，人的欲望确实是无穷无尽的。

没想到，由于空方万国证券大量透支交易，3.27国债期货合约暴跌，导致当日多头全线平仓。从净利润300万元到最终浮亏400万元，关掉手机一夜未眠，但有时转折点就在瞬间出现——由于万国证券的违规交易，最后8分钟的国债交易被视为违规，交易无效，我也经历了九死一生。事后看来，我认为能够在这个市场中生存是最重要的。

很难知道，但做起来更难

《红周刊》：在经历了几次挫折之后，您是如何一步步接近并成功实践价值投资的？

陈继浩：我可以坚定地实践价值投资，得益于两只股票，四川长虹就是其中之一。 1996年，国内彩电行业处于高度繁荣时期。当时四川长虹打了很多广告营销，引起了我的注意。当时四川长虹的每股收益为2.36元，股价在7元左右。根据上述数据，当时四川长虹的市盈率仅为3倍。也就是说，两三年内买四川长虹，就能还本钱。而且，当时四川长虹的利润增长率非常高，与深发展一起被视为“蓝筹股”。在良好的基本面支撑下，四川长虹的股价从每股7元涨到了60多元。

对我影响较大的第二只股票是三一重工。 2004年三一重工基本面很好，但股价严重偏离基本面。当公司股价跌至10元时，时任三一重工董事长梁文根号召公司中高层管理人员集资1亿元增持三一重工。增持后股价持续横盘一段时间，直至跌至5元/股。当时，在回答三一重工为何以10元的价格用1亿元增持的问题时，梁文根说了一句让我很感动的话：“这个市场上没有人比三一重工更了解三一重工。我。”言下之意，三一重工的价值被严重低估。我只是想，三一重工跌到5块钱有什么风险买？于是，在接下来的两年里，三一重工从每股5元涨到了70多元。这就是巴菲特所说的——用 50 美分买一美元。

《红周刊》：那么，个人投资者可以通过实践价值投资获得投资成功吗？

陈继浩：价值投资需要长期的“蛰伏”。并不是所有的股票都能像上面提到的四川长虹、三一重工那样买进后涨。在持有的过程中，我们可能会遇到重仓的情况。股票久久不涨，甚至跌得越来越猛。在这漫长的等待过程中，很多人经受不住各种诱惑，最终退出了游戏。据我所知，很多散户在进入股市后，总是主观地认为自己可以长期跑赢大盘。而且，很多时候，他们往往是从微薄的利润开始的，这个时候他们往往会认为从这个市场中获利并不复杂，从而高估了自己的能力。

沃伦巴菲特建议普通投资者长期投资指数基金，但目前真正持有指数基金的投资者并不多。我接触过很多投资者，他们似乎除了画图表、猜测涨跌、每天频繁买卖股票之外，没有其他兴趣爱好。因此猜涨跌赚钱，在当前的A股市场，价值投资的概念注定只是“非主流”。

《红周》：践行价值投资理念最难的是什么？

陈继浩：知道不容易，做起来更难。以四川长虹为例，随着公司股价不断上涨，这只蓝筹股最终变成了投机工具。当时流行一种说法——买四川长虹就对了；你卖四川长虹，就错了。这句话是在四川长虹股价达到最高点时说的。甚至有人说，四川长虹的股票要传给后代。现在看来，这种想法更加可笑了。事实上，价值投资并不意味着长期持有。巴菲特在 1969 年解散合伙企业，仅仅是因为当时资本市场的估值已经很高。

从大型基础设施中寻找某些机会

红周刊：我们都知道，你一直对贵州茅台情有独钟。除了贵州茅台猜涨跌赚钱，还有哪些标的也有投资价值？

陈继浩：消费行业是我们目前比较看好的一个领域。当然，贵州茅台也属于消费行业，但消费行业的周期性，使其成为“大牛股的摇篮”。并且受益于我国目前人口老龄化的特点，医药行业和保险行业也有长期的投资逻辑。

除了上述行业，我们更关注的是基建行业，尤其​​是中国建筑。 4月，中国建筑披露了《2018年1-3月业务简报》。无论是从订单数据还是具体业务情况来看，中国建筑的增长都非常强劲。此外，根据中国建筑年报数据，2017年建筑业务新签合同总额22216亿元，同比增长19.4% 庞大的订单量为中国建筑未来的业绩增长奠定了基础。

值得注意的是，目前中建的市盈率为7.3倍，市净率仅为1倍。这个估值水平甚至可以与银行股相媲美。不过，与银行业相比，中国建筑的业绩增长潜力要高得多。 （详见附表）

《红周刊》：前段时间，中兴通讯受到制裁，受到市场广泛关注，暴露出我国芯片技术与发达国家相比还有很大差距。但即便如此，国内不少芯片概念股还是涨不跌。在您看来，投资目前国内的芯片概念股是否符合价值投资的理念？

陈继浩：芯片制造行业是一个商业模式非常难的行业。投资生产线需要大量的重资产。研发投入也很大。短的。因此，从投资的角度来看，芯片制造行业的商业模式并没有很多人想象的那么好。而且，以CPU厂商英特尔和GPU厂商英伟达为代表的几家寡头企业，总是比其他竞争对手的起点更高，花费相同的资金进行生产。寡头企业的研发水平和技术沉淀永远领先。 ，其他竞争对手的芯片刚刚生产出来，英特尔和英伟达的芯片可能领先一代甚至更多。虽然这一时期市场对“中国芯片”更加关注，但与发达国家相比，我国以芯片制造为代表的基础硬件水平确实存在较大差距。

为了投资国内芯片产业，目前能做的只有等待。当国产芯片企业的竞争优势真正确立起来，再投资也不迟。而且，与传统产业相比，新兴产业的估值并不便宜。如果你不能准确计算出一个新兴产业公司值五十美分还是一美元，你怎么能用五十美分买一美元呢？

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